基金經(jīng)理年底調(diào)倉(cāng)現(xiàn)分歧：“高切低”與“看長(zhǎng)做長(zhǎng)”

　　記者龐華瑋

　　臨近年底，A股在4000點(diǎn)關(guān)口反復(fù)震蕩，市場(chǎng)風(fēng)格驟然生變。前期領(lǐng)漲的科技“小登”板塊(如電子、計(jì)算機(jī)、通信等)出現(xiàn)顯著回調(diào)，而煤炭、銀行、鋼鐵等周期“中登”板塊則漲幅領(lǐng)先。

　　鮮明的風(fēng)格切換，讓市場(chǎng)熱議一個(gè)話題：面臨年底業(yè)績(jī)考核與排名壓力，公募基金經(jīng)理們是否正在大規(guī)模調(diào)倉(cāng)換股？

　　21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者采訪調(diào)查發(fā)現(xiàn)，年底基金經(jīng)理的調(diào)倉(cāng)行為并非鐵板一塊，而是在長(zhǎng)期考核與短期壓力、堅(jiān)守風(fēng)格與順勢(shì)而為之間展開一場(chǎng)復(fù)雜博弈�？傮w來(lái)看，年底基金經(jīng)理的調(diào)倉(cāng)行為是分化的：有的在“高切低”鎖定收益，有的在堅(jiān)守甚至加倉(cāng)看好的成長(zhǎng)股，還有險(xiǎn)資可能在逆向操作。

　　“高切低”現(xiàn)象引調(diào)倉(cāng)猜測(cè)

　　進(jìn)入四季度，A股市場(chǎng)的畫風(fēng)突變，“高切低”(即從高位板塊向低位板塊切換)成為盤面最顯著的特征。

　　此前一路高歌猛進(jìn)的科技成長(zhǎng)板塊(被市場(chǎng)戲稱為“小登”，如電子、計(jì)算機(jī)、通信、傳媒等)集體陷入深度回調(diào)。

　　截至11月18日，申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)指數(shù)中，電子板塊四季度以來(lái)跌幅近8%，傳媒、計(jì)算機(jī)跌幅均超5%。與之形成鮮明對(duì)比的是，一度被市場(chǎng)遺忘的周期板塊(如煤炭、石油石化、鋼鐵、銀行等)則強(qiáng)勢(shì)逆襲，煤炭、石油石化板塊漲幅雙雙突破11%，鋼鐵、銀行漲幅也超過7%。

　　Wind數(shù)據(jù)顯示，近期主力資金從電子、計(jì)算機(jī)等板塊持續(xù)凈流出，而同時(shí)大幅涌入銀行、煤炭等低估值板塊。

　　不少市場(chǎng)觀察人士認(rèn)為，這一冰火兩重天的市場(chǎng)格局背后正是機(jī)構(gòu)調(diào)倉(cāng)行為的體現(xiàn)。

　　“這種鮮明的‘高切低’特征，通常與機(jī)構(gòu)行為有關(guān)�！币晃粯I(yè)內(nèi)人士對(duì)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示，“年底這個(gè)時(shí)間節(jié)點(diǎn)非常特殊，公募基金、保險(xiǎn)資管等機(jī)構(gòu)投資者面臨著年度業(yè)績(jī)考核和排名壓力，他們的調(diào)倉(cāng)動(dòng)作往往會(huì)放大市場(chǎng)的波動(dòng)�！�

　　盡管長(zhǎng)期投資理念深入人心，但年度排名依然是懸在基金經(jīng)理頭上的一把量尺。

　　“基金經(jīng)理普遍在年底進(jìn)行調(diào)倉(cāng)，主要表現(xiàn)為‘高切低’，意圖鎖定收益和排名范圍�！币晃煌顿Y圈內(nèi)人士向記者透露。

　　格上基金研究員托合江詳細(xì)分析了“調(diào)倉(cāng)派”的操作思路�！澳甑渍{(diào)倉(cāng)一般基于兩大目的：一是鎖定收益，二是布局明年。操作上，他們會(huì)減持今年漲幅巨大、估值已高、交易趨于擁擠的賽道，典型的如部分高位科技股；同時(shí)，轉(zhuǎn)而布局估值處于歷史低位、基本面已出現(xiàn)拐點(diǎn)或具備高股息屬性的品種。”

　　華南一家公募基金公司人士也坦承：“各公司制度要求雖不盡相同，但年底是排名關(guān)鍵期，確實(shí)會(huì)有基金經(jīng)理為了鎖定年度收益，通過換倉(cāng)實(shí)現(xiàn)落袋為安，將倉(cāng)位轉(zhuǎn)向防御性更強(qiáng)的板塊�！�

　　排排網(wǎng)財(cái)富公募產(chǎn)品經(jīng)理朱潤(rùn)康持相同觀點(diǎn)，“2025年底，基金經(jīng)理已進(jìn)入調(diào)倉(cāng)的關(guān)鍵階段。本輪調(diào)倉(cāng)普遍呈現(xiàn)從前期漲幅較大的高位科技股向防御性與低估值板塊轉(zhuǎn)移的趨勢(shì)，同時(shí)也開始逐步布局部分具備潛力的新興賽道。整體來(lái)看，年底調(diào)倉(cāng)最突出的共同特征是執(zhí)行‘高低切換’，其核心目的在于鎖定收益、控制回撤�！�

　　朱潤(rùn)康進(jìn)一步指出，盡管監(jiān)管引導(dǎo)長(zhǎng)期考核，但四季度末仍是年度業(yè)績(jī)沖刺的關(guān)鍵窗口，考核結(jié)果直接關(guān)系到基金經(jīng)理的獎(jiǎng)金與資金管理權(quán)限。為提升排名、鎖定全年收益，基金經(jīng)理傾向于減持高波動(dòng)品種，增配防御型資產(chǎn)，這一行為邏輯強(qiáng)化了年底調(diào)倉(cāng)的動(dòng)力。

　　基金經(jīng)理：“調(diào)倉(cāng)非年底必選項(xiàng)”

　　然而，來(lái)自基金經(jīng)理陣營(yíng)的聲音卻呈現(xiàn)另一番景象。據(jù)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者了解，調(diào)倉(cāng)與否，在業(yè)內(nèi)并未形成一致行動(dòng)。

　　“我沒有調(diào)倉(cāng)�！�11月18日，一位績(jī)優(yōu)基金經(jīng)理明確對(duì)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示。

　　他管理的基金重倉(cāng)于科技賽道，面對(duì)近期的劇烈回調(diào)，他選擇堅(jiān)守。這源于他對(duì)所持有科技公司長(zhǎng)期邏輯的信心，他認(rèn)為當(dāng)前科技股的調(diào)整只是獲利回吐，而非“科技牛”行情的終結(jié)。

　　“年底要不要調(diào)倉(cāng)，主要看基金經(jīng)理個(gè)人的投資理念和對(duì)持倉(cāng)公司的判斷�！鄙鲜龌�金經(jīng)理強(qiáng)調(diào)，年末考核主要看持有股票的業(yè)績(jī)表現(xiàn)，不一定要通過調(diào)倉(cāng)來(lái)提升凈值。

　　另一位信奉長(zhǎng)期主義、價(jià)值投資的基金經(jīng)理也表示，不會(huì)為了年底而刻意調(diào)倉(cāng)，他更傾向于維持自己看好的長(zhǎng)期策略。

　　這一看法得到了另一位公募投研人士的認(rèn)同。“投資是投資，考核是考核，基金經(jīng)理是看行情去做投資，而不會(huì)專門針對(duì)考核去做投資�！�

　　其背后的核心支撐在于基金公司考核機(jī)制的變革。據(jù)了解，在監(jiān)管引導(dǎo)下，各家公募機(jī)構(gòu)已將基金經(jīng)理的考核期限拉長(zhǎng)至3年以上。例如，北京某公募對(duì)基金經(jīng)理的考核中，近3年業(yè)績(jī)權(quán)重占50%，近5年業(yè)績(jī)占30%，當(dāng)年業(yè)績(jī)僅占20%。

　　“這意味著，基金經(jīng)理并不需要為年底考核而調(diào)倉(cāng)。調(diào)倉(cāng)是根據(jù)市場(chǎng)行情走勢(shì)來(lái)的，和是否年底沒太大關(guān)系。為了考核而調(diào)倉(cāng)，是本末倒置�！鄙鲜鋈耸恐赋�。

　　他認(rèn)為調(diào)倉(cāng)應(yīng)該是因?yàn)榭吹搅耸袌?chǎng)基本面、估值或行業(yè)景氣度的變化，而不是因?yàn)椤暗搅四甑住�。如果看好科技股的明年行情，現(xiàn)在賣出可能意味著踏空。

　　Wind數(shù)據(jù)顯示，截至2025年11月17日，年內(nèi)20只主動(dòng)基金業(yè)績(jī)翻倍，基本都是科技行業(yè)基金。

　　讓市場(chǎng)好奇的是，這些績(jī)優(yōu)基金年底是否會(huì)調(diào)倉(cāng)？

　　對(duì)此，一位公募人士向記者表示，今年一批業(yè)績(jī)斐然的科技主題基金，其產(chǎn)品屬性限制了調(diào)倉(cāng)。

　　“今年這批業(yè)績(jī)翻倍的基金，大多是明確的行業(yè)主題產(chǎn)品。從產(chǎn)品契約和定位上，它們就是投資者布局科技賽道的工具化產(chǎn)品。如果基金經(jīng)理在年底大幅調(diào)倉(cāng)至周期或金融板塊，就構(gòu)成了嚴(yán)重的‘風(fēng)格漂移’，這不僅違背契約精神，也會(huì)引來(lái)監(jiān)管和投資者的質(zhì)疑�！鄙鲜龉�募人士說。因此，這類績(jī)優(yōu)基金的基金經(jīng)理，即便面對(duì)回調(diào)，堅(jiān)守賽道往往是更職業(yè)的選擇。

　　總體來(lái)看，記者發(fā)現(xiàn)公募圈內(nèi)人士的普遍看法是，基金經(jīng)理應(yīng)該基于對(duì)公司和行業(yè)長(zhǎng)期價(jià)值的判斷來(lái)做決策，而不是為了某個(gè)時(shí)點(diǎn)的考核去交易。如果為了年底排名而進(jìn)行短視的調(diào)倉(cāng)，對(duì)最終考核結(jié)果影響有限，甚至可能因交易失誤而損害長(zhǎng)期業(yè)績(jī)。

　　險(xiǎn)資現(xiàn)“搶跑”布局

　　除了公募內(nèi)部的博弈，另一大機(jī)構(gòu)投資者——保險(xiǎn)資金的動(dòng)向也為市場(chǎng)增添了變數(shù)。

　　有業(yè)內(nèi)人士介紹，與公募基金不同，險(xiǎn)資的考核周期往往定在11月，四季度市場(chǎng)風(fēng)格切換或與險(xiǎn)資有一定關(guān)系。

　　保險(xiǎn)資金由于受償付能力等年度考核指標(biāo)約束，其調(diào)倉(cāng)節(jié)奏與公募不同�！氨ｋU(xiǎn)每年會(huì)考核償付能力，對(duì)于前三季度已賺到錢的保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)來(lái)說，已完成年度考核指標(biāo)，四季度求穩(wěn)是首要任務(wù)，要么空倉(cāng)，要么切換至價(jià)值股�！�

　　但今年情況或有不同。該人士透露，“有保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)趁大家賣成長(zhǎng)股時(shí)在偷偷加倉(cāng)成長(zhǎng)，提前布局明年�！�

　　這種“搶跑”行為，可能是11月市場(chǎng)風(fēng)格切換的另一股驅(qū)動(dòng)力。

　　值得一提的是，回顧三季度，保險(xiǎn)資金曾顯著加倉(cāng)，把權(quán)益?zhèn)}位提高到歷史高位。

　　要跟進(jìn)機(jī)構(gòu)調(diào)倉(cāng)嗎？

　　對(duì)于近期的市場(chǎng)震蕩，楊德龍認(rèn)為屬于正�，F(xiàn)象�！芭R近年底，部分投資者選擇獲利了結(jié)，可能導(dǎo)致成交量階段性萎縮、震蕩加劇。市場(chǎng)或?qū)⑼ㄟ^反復(fù)震蕩來(lái)充分交換籌碼，為明年的行情打下堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)�！�

　　前海開源首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家楊德龍分析，科技股因前期漲幅過大出現(xiàn)回調(diào)，但這并非牛市邏輯的終結(jié)。展望2026年，A股有望從結(jié)構(gòu)性牛市轉(zhuǎn)向全面牛市，無(wú)論是科技股還是傳統(tǒng)板塊都將擁有機(jī)會(huì)，市場(chǎng)將進(jìn)入板塊輪動(dòng)加速、行情擴(kuò)散的階段。

　　記者發(fā)現(xiàn)，在2025年底至2026年的投資策略中，“再平衡”已取代單一的“高切低”，成為多家券商強(qiáng)調(diào)的核心策略。

　　這一策略主要包含兩個(gè)維度：一是科技內(nèi)部再平衡：從估值過高的上游算力硬件等“一枝獨(dú)秀”的領(lǐng)域，向估值相對(duì)合理、應(yīng)用即將爆發(fā)的泛AI分支(如AI眼鏡、機(jī)器人、智能駕駛、AI編程、AI+醫(yī)療、AI+辦公等)“多點(diǎn)開花”擴(kuò)散。此外，創(chuàng)新藥、儲(chǔ)能、固態(tài)電池等方向也在步入景氣周期。

　　二是大類風(fēng)格再平衡：在持有科技成長(zhǎng)股的同時(shí)，增配基本面可能觸底回升、具備高股息價(jià)值的周期行業(yè)，構(gòu)建“啞鈴型”配置組合。

　　東吳證券策略首席分析師陳剛指出，四季度投資“勝負(fù)手”主要包括順周期板塊和低位科技股分支。市場(chǎng)風(fēng)格有望迎來(lái)再平衡，科技風(fēng)格內(nèi)部將從上游算力硬件的“一枝獨(dú)秀”轉(zhuǎn)向泛AI分支的“多點(diǎn)開花”。

　　楊德龍表示，4000點(diǎn)前是結(jié)構(gòu)性牛市，展望明年，市場(chǎng)有望逐步向全面牛市過渡。楊德龍?zhí)岢觥?000點(diǎn)前聚焦科技，之后均衡配置，適度減倉(cāng)科技股”。臨近年底，面對(duì)2026年可能到來(lái)的全面牛市，他提醒市場(chǎng)震蕩可能加大，建議通過均衡配置(如科技、新能源、消費(fèi)板塊)分散風(fēng)險(xiǎn)，避免單一持倉(cāng)。

　　分析人士指出，對(duì)于普通投資者而言，在風(fēng)格輪動(dòng)加快的年末，基金經(jīng)理的短期行為各異，不必過度解讀其短期調(diào)倉(cāng)行為，而應(yīng)回歸投資的本源，審視自身風(fēng)險(xiǎn)承受能力，做好資產(chǎn)的均衡配置，避免押注單一賽道。